Schulden, über die kaum jemand spricht

Bernd Heim
By Bernd Heim / 20. November 2017

Die europäischen Schulden sind immer wieder mal ein Problem. Wenn es auf den Tisch kommt, was die interessierten Kreise aus Politik und Notenbanken natürlich tunlichst vermeiden wollen, spricht alle Welt über Problemstaaten wie Griechenland und Italien. Die Anleger flüchten dann gerne in die sicheren Häfen. Das sind neben Gold und Silber dem US-Dollar und dem Schweizer Franken auch Bankkonten in Deutschland.

Die bei deutschen Banken geführte Konten haben gegenüber innereuropäischen Alternativen einen gewichtigen Vorteil. Sie werden ebenso wie die italienischen oder griechischen Varianten zwar auch in Euro geführt, ein Wechselkursrisiko gibt es also nicht. Aber unter den Investoren genießt das deutsche Bankensystem einen besseren Ruf, sodass die Anleger ruhiger schlafen, wenn sie ihr Geld in Deutschland und nicht in einem der Krisenstaaten angelegt wissen.

Der Übertrag von ausländischen Sparguthaben nach Deutschland hat zu Beginn der Dekade zu einem starken Anstieg der Target2-Salden der Deutschen Bundesbank geführt. Hinter dem sperrigen Begriff verbergen sich Kredite, welche die Notenbanken des Eurosystems einander einräumen. Mit ihnen soll sichergestellt werden, dass der Zahlungs- und Warenverkehr innerhalb Europas störungsfrei erfolgen kann.

Ein deutscher Unternehmer, der Waren von Deutschland nach Italien liefert, braucht nicht ängstlich auf die Ankunft seines Geldes zu warten, weil die Bundesbank der italienischen Zentralbank im Zweifelsfall einen zinsfreien Kredit gewährt und die Euros, auch ohne dass sie zuvor aus Italien überwiesen worden sind, auf dem Konto des Unternehmers in Deutschland gutschreibt.

Ein Risiko, das leicht unkalkulierbar werden kann

Das Risiko, für die gelieferte Ware keine Bezahlung zu erhalten, überträgt sich durch die Target2-Salden vom Unternehmer auf die Bundesbank. Im Normalfall, wenn Geld- und Warenströme zwar schwanken, aber sich immer wieder ausgleichen, sind diese Kredite kein Problem. Sie werden allerdings zu einem Problem, wenn der Ausgleich nicht mehr erfolgt und sich größere Überschüsse bzw. Verbindlichkeiten auf der anderen Seite aufbauen.

Dieser Fall war 2012 gegeben, als eine Kapitalflucht aus den Problemstaaten der Eurozone in die stabileren Länder einsetzte. Von den damals erreichten Rekordständen bildeten sich die Target2-Salden in den Jahren bis 2015 wieder zurück. Die Situation entspannte sich zunehmend. Inzwischen steigen die Salden jedoch wieder an und die Rekordstände aus dem Krisenjahr 2012 sind längst erreicht. Dabei gibt es offiziell derzeit doch gar keine Krise.

Der neuerliche Anstieg der Target2-Salden ist deshalb problematisch, weil es sich bei diesen Salden um Kredite ohne jede Sicherheit und ohne jede Zinszahlung handelt. Das Geld wird den Partnerbanken nicht nur zinslos, also kostenlos, zur Verfügung gestellt. Es werden auch im Gegenzug keine Sicherheiten übertragen. Eine mögliche Sicherheit könnten beispielsweise die Gold- oder Währungsreserven der ausleihenden Notenbanken darstellen.

Problematisch ist auch, dass die über das Target2-System vergebenen Kredite am Parlament vorbei vergeben werden. Fallen die Schuldnerländer aus, sind diese Gelder unwiederbringlich verloren. Für sie haften auch nicht die betroffenen Staaten, weil deren Notenbanken rechtlich eigenständige Institutionen sind und der jeweilige Staat von der Deutschen Bundesbank nicht in Regress genommen werden kann, sollte die Partnernotenbank insolvent werden.

Fast eine Billion Euro stehen allein für die Bundesbank bereits im Feuer

Hans-Werner Sinn, der langjährige Ifo-Chef wies bereits im Krisenjahr 2012 auf die Bedeutung der Target2-Salden hin. Er mahnt angesichts der neuen Höchststände auch jetzt wieder und gibt zu bedenken, dass private Unternehmen einen solchen nur schwer einbringbaren Forderungstitel längst abgeschrieben hätten. Mit anderen Worten: In der Bilanz der Bundesbank schlummert eine Bombe, die, wenn sie explodiert, ausgesprochen teuer zu werden verspricht.

Bis zum Herbst 2017 war der Target2-Saldo der Bundesbank auf 879 Milliarden Euro gestiegen. Die Marke von einer Billion Euro kommt damit immer näher. Gleichzeitig hat die italienische Notenbank an das Eurosystem Verbindlichkeiten in Höhe von 423 Milliarden Euro. Auch das ist ein Rekord. Spanien schuldet den anderen Notenbanken der Eurozone 378 Milliarden Euro, Portugal 79 Milliarden Euro.

Anders als während der Schuldenkrise sind die Target2-Salden dieses Mal nicht aufgrund einer massiven Kapitalflucht gestiegen, denn der neuerliche Anstieg der Salden seit 2015 ist eine weitere unmittelbare Folge des Anleihenkaufprogramms der Europäischen Zentralbank. Mit jeder weiteren Anleihe, die von der EZB zurückgekauft wird, verschärft sich somit das Problem.

Abgekauft werden die Anleihen den großen institutionellen Anlegern, beispielsweise einer japanischen Versicherung oder einer amerikanischen Pensionskasse. Für die Target2-Salden ist nun nicht nur entscheidend, welche Anleihen von der EZB zurückgekauft werden, sondern auch die Frage in welchem Land der Eurozone die Verkäufer der Anleihen ihre Konten führen.

Die Abweichung der EZB von ihrem Kapitalschlüssel hat das Problem noch weiter verschärft

Kauft die EZB beispielsweise einer japanischen Bank, die ihr Konto in Deutschland hat, eine italienische Staatsanleihe ab, so wird der Betrag von der Bundesbank auf ihrem Konto in Deutschland gutgeschrieben. Die Bundesbank selbst erhält jedoch keine Zahlung aus Italien, sondern verbucht nur eine zusätzliche Targe2-Forderung an die italienische Notenbank. Wird eine spanische Anleihe von einem Institut gekauft, das seine Konten in den Niederlanden führt, erhöht sich der Target2-Saldo der niederländischen Zentralbank gegenüber der spanischen Notenbank. Aber auch in diesem Fall fließt kein einziger Euro von Spanien in die Niederlande ab.

Die Europäische Zentralbank kauft Anleihen aller Mitgliedsstaaten der Eurozone auf. Sie folgt dabei einem Kapitalschlüssel, der den Anteilen der jeweiligen Staaten an der Eurozone entspricht. Von diesem Kapitalschlüssel ist die EZB in diesem Jahr jedoch deutlich abgewichen. Es wurden weniger Bundesanleihen und dafür verstärkt französische und italienische Staatsanleihen gekauft. Durch diese Bevorzugung einzelner Länder, zufällig jene, in denen gewählt wurde oder in denen Wahlen drohen, verschärft sich die Target2-Problematik zusätzlich.

Hohe Target2-Salden waren schon immer ein Signal für größere Spannungen innerhalb des Eurosystems. Sie sind also keineswegs harmlos und unbedenklich. Außerdem ist es ein deutliches Zeichen des Misstrauens gegenüber den Problemstaaten der Eurozone, wenn selbst heute, 18 Jahre nach der Einführung der europäischen Gemeinschaftswährung, große, international agierende Kapitalanleger ihre Konten immer noch allein bei der Bundesbank führen.

Eigentlich müssten die Salden so schnell wie möglich wieder auf ein normales Maß zurückgeführt werden. Das wird schwer, wenn nicht gar unmöglich, solange die EZB überhaupt noch Anleihen am Markt aufkauft. Gleichzeitig wäre es sinnvoll, wenn diese hohen bislang total unbesicherten Kredite zumindest mit Sicherheiten hinterlegt würden. Auch das ist nicht zu erwarten, denn Italiens Notenbank besitzt zwar weltweit eine der größten Goldreserven, doch reicht deren Wert nicht einmal aus, um die Targe2-Salden des Landes auszugleichen.

Vollkommen abwegig ist eine Tilgung in Gold nicht. In den USA mussten die einzelnen US-Zentralbankdistrikte Forderungen, die sie untereinander hatten, bis 1975 in Gold tilgen. Heute muss der Ausgleich durch die Übergabe marktfähiger verzinster Anlagen erfolgen. In Europa haben wir jedoch ein System, bei dem man in Deutschland kaufen kann, was man will, und den Kaufbetrag einfach anschreiben lassen kann, ohne dass der Inhaber des Ladens Zinsen verlangen oder den Betrag fällig stellen kann, schimpft Hans-Werner Sinn zurecht und legt seinen Finger damit einmal mehr in eine der kritischen Wunden unserer Zeit.

Ich wünsche Ihnen einen erfolgreichen Handelstag und grüße Sie herzlich

Ihr

Bernd Heim

PS.: Bitte teilen Sie diesen Artikel mit Ihren Freunden und Bekannten, damit auch Ihre Freunde die Möglichkeit haben, sich mit der heute besprochenen Problematik intensiv auseinanderzusetzen.

About the author

Bernd Heim

Dr. Bernd Heim ist seit 1985 als Investor und Trader an den Finanzmärkten aktiv. Einem breiten Publikum ist er bekannt aus diversen Börseninformationsdiensten und als Schöpfer des 'Jay Thompsen', einem fiktiven Investmentbanker aus der 'Winsider'-Reihe.

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